03-03-2015 09:47

Pengepolitikkens genvordigheder

Den private gæld er høj, deflationen lurer, renten er nul, og politikerne nægter at fiske pengepungen frem. Det er ikke nemt at være centralbankchef i disse tider.

Af SEB's danske cheføkonom, cand. polit. Thomas Thygesen.

De seneste ugers uro omkring kronen, og de historisk lave renter den har ført med sig, har sat dansk fokus på et usædvanligt globalt fænomen. Vi lever nemlig ikke i normale pengepolitiske tider – officielle renter på nul, seddelpresser der snurrer, valutakrige og centralbanker, der intervenerer i kapitalmarkederne, har været en del af hverdagen siden finanskrisen. Vi er alle en del af et globalt pengepolitisk eksperiment.

Svært at bebrejde centralbankerne

Mange økonomer er bekymrede over centralbankernes strategi. Nogle frygter, at de skaber farlige bobler i de finansielle markeder, eller at de får folk til at stifte ny gæld, der en dag kan destabilisere banksystemet igen. Andre hævder, at de lægger grunden til stigende inflation i fremtiden, og atter andre er bekymrede for, at deres indblanding i de finansielle markeder fører til mindre effektiv allokering af kapital.

Men her er det mærkelige: Centralbankerne deler formentlig alle disse bekymringer, og alligevel er de nødt til at fortsætte eksperimentet. I virkeligheden skal man måske snarere have medlidenhed med disse tilsyneladende magtfulde institutioner, der - lige som os andre - er endt i en økonomisk virkelighed intet i de sidste 60 års historie havde forberedt dem på, og hvor deres redskaber ikke virker. Hvad skal de gøre?

Centralbankerne er endt i en økonomisk virkelighed intet i de sidste 60 års historie havde forberedt dem på, og hvor deres redskaber ikke virker. Hvad skal de gøre?

Forbrugsfesten der aldrig kom

Den tydeligste illustration af dette økonomiske klimaskifte er faktisk, hvor lidt effekt de ekstreme tiltag har. Bevares, det er da lykkedes at skabe en slags økonomisk opsving i dele af den vestlige verden, men det er bestemt ikke et præmie-eksemplar. Og det er, hvad man får ud af at give folk gratis penge nu om dage?

Dengang jeg var dreng ville det være endt lige som i den Anders And historie, hvor Onkel Joakims penge blev suget op af en skypumpe og dumpede ned fra himlen. Dengang var centralbankens job at fjerne punchbowlen inden festen blev for sjov og pengene blev for billige, for ellers gik det uvægerligt galt. I dag kan man (i teorien) blive betalt for at låne, men alligevel er gaderne ikke fulde af frådende forbrugere.

Alt er vendt på hovedet

Og det er ikke det eneste. Ekstremt lave renter og høj indtjening får ikke virksomhederne til at investere som i gamle dage. Hverken faldende ledighed eller stigende produktivitet ser ud til at løfte lønningerne i vejret i samme grad som tidligere, og politikerne, som før var genstand for en lind strøm af formaninger fra centralbankerne, vil ikke længere bruge for mange penge. Alt er åbenbart blevet vendt på hovedet.

Der er ikke nogen enkel forklaring på denne massive forandring, men teknologiske fremskridt, finansiel afregulering og industrialiseringen af økonomier med meget lave lønninger har formentlig alle medvirket til at forskubbe den globale indkomstfordeling og drive gælden op. Resultatet er, at verden for første gang siden 1930'erne præges af strukturel overkapacitet og en reel risiko for faldende priser og lønninger.

Deflation er ikke en mulighed

Og her er vi fremme ved centralbankernes problem. Faldende priser og lønninger er en trussel mod den finansielle og politiske stabilitet. Centralbanker må simpelt hen ikke tillade deflation. De ved godt, at kvantitative lempelser (QE) og andre ikke-konventionelle pengepolitiske våben kun midlertidigt kan få billig gæld og stigende formuer til at løfte efterspørgslen. Men hvad er alternativet, når en rente på nul ikke er lav nok?

Finanspolitisk støtte til efterspørgslen, både gennem investeringer og direkte via skatter og overførsler, er et oplagt alternativ. Det er nærmest gratis, når regeringer kan låne penge i markedet til en negativ rente, men her blæser de politiske vinde i dag i en anden retning end i gamle dage. Faktisk har de fleste lande gennemført store stramninger, der har tvunget centralbankerne til endnu mere ekstreme lempelser.

"Five-dollar day" lønforhøjelse

Centralbankerne er derfor nødt til at handle, og det ser ud til at virke. Wal-Mart, USA's største arbejdsgiver med over to millioner ansatte som ellers er kendt for en benhård lønpolitik, har således netop annonceret lønstigninger på over 20 pct. over to år. Det skyldes nok mest af alt, at der er blevet færre ledige, men det er også signal om et stemningsskifte i erhvervslivet, der kan forlænge det økonomiske opsving. Mange sammenligner beslutningen med Ford's berømte "five-dollar day" lønforhøjelse til sine bilarbejdere i 1914.

Selv hvis de kan skabe et bredere opsving, bliver jobbet ikke lettere for centralbankerne foreløbig, for vi har stadig så meget gæld, at det kan skabe store problemer, den dag renten skal normaliseres. Om nogen år vil det blive klart at der var alvorlige bivirkninger ved den pengepolitiske medicin, men i dag er inflationen endnu så lav, at man er nødt til at øge doseringen.

Det er ikke nemt at være centralbankchef i disse tider.